Korkohermoilu parrasvaloissa

Maailmantalouden kasvu on piristymässä kevään kuluessa vaimean alkuvuoden jälkeen. Koronaongelmat ovat lieventymässä, mikä kohentaa etenkin palvelualojen kasvunäkymiä. Globaalin teollisuuden tuotantoketjuongelmat vaikuttavat sitä vastoin pitkäkestoisemmilta osin Kiinan tiukan koronapolitiikan vuoksi. Teollisuus jatkaa silti reippaassa kasvussa tuotantokapeikoista ja kustannuspaineista huolimatta. Inflaatiopulssi on odotettua sitkeämpi. Yhdysvaltain keskuspankki viritteleekin rahapolitiikan tuntuvaa kiristystä. Osakemarkkinoilla ristiveto yritysten tuloskasvun jatkumisen ja kiristyvän rahapolitiikan välillä jatkuu. Talousennusteet luovat pohjaa positiivisille yritystulosyllätyksille. Korkotrendi on kuitenkin kääntynyt pysyvämmin ylöspäin. Osakemarkkinoiden näkymät ovat aikaisempaa sumuisemmat.

Yhdysvaltain keskuspankki pienentämässä elvytystään tuntuvasti

Ostopäällikköindeksien mukaan teollisuus jatkaa globaalisti hyvässä ja varsin yhtenäisessä kasvussa – pl. Kiina – varsinkin autoteollisuutta riivaavasta komponenttipulasta huolimatta. Tilauskirjat ovat paksut ja toimitusajat ovat venyneet monilla aloilla ennätyspitkiksi tuotantoa rajoittavien tuotantokapeikkojen vuoksi.

Omikron-virusmuunnos on hidastanut talouskasvua etenkin palvelualoilla tämän vuoden alussa. Euroalue ja Kiina ovat kärsineet rajoituksista pahemmin kuin Yhdysvallat. Sairaspoissaolot ovat kuitenkin väliaikaisesti pahentaneet työvoimapulaa Yhdysvalloissa. Vaikuttaa kuitenkin siltä, että uudet virusmuunnokset ovat aiempaa lievempiä ja että uusien tartuntojen huippu alkaa olla pian takanapäin. Tehosterokotukset etenevät kohtuullisen hyvin länsimaissa ja sairaalakuormitus on hiljalleen laskussa. Tämä luo pohjaa rajoitusten höllentymiselle ja palvelukysynnän kestävämmälle vahvistumiselle vuoden 2022 kuluessa.

Vuodelle 2022 BKT-kasvuennusteet maailmantaloudelle ovat +4-4,5 % tasolla ja inflaatioennusteet liikkuvat vastaavasti +3-4 % haarukassa. Vuonna 2023 maailmantalouden kasvu olisi hiipumassa +3-3,5 % tasolle. Inflaatiopaineiden pitäisi helpottaa kuluvan vuoden toisella puoliskolla.

Vuonna 2021 Yhdysvaltain talous kasvoi ennakkotietojen mukaan +5,7 % ja Kiinan talous vastaavasti +8,1 %. Ennusteiden mukaan Yhdysvaltain ja Kiinan talouskasvu hidastuvat tuntuvasti vuosina 2022-2023. Yhdysvaltoihin ennustetaan vajaan +4 % kasvua vuonna 2022 ja noin +2,5 % kasvua vuonna 2023. Yhdysvalloissa kasvuennusteita on laskettu osittain, koska presidentti Bidenin ajama ”Build Back Better”-finanssipaketti on hautautunut senaattiin ja osittain, koska Yhdysvaltain keskuspankki on kiristämässä rahapolitiikkaa odotettua enemmän. Yhdysvalloissa hidastuva kysynnän kasvu ja kasvava tarjonta alkavat myös suitsimaan inflaatiota. Tämä perustuu ennusteisiin, että globaalilla tasolla elvytys pienenee, tuotantokapeikot alkavat hellittää investointien tukemina ja työvoiman tarjonta alkaa kasvamaan korkeamman osallistumisasteen kautta. Epävarmuus inflaation hidastumisesta on kuitenkin kasvanut. Myös talouskasvun hidastumisen aikataulu ja mittaluokka ovat aikaisempaa epävarmempia.

Rahapolitiikka on kiristymässä odotettua voimakkaammin vuoden 2022 aikana. Yhdysvalloissa määrällinen elvytys pienenee vauhdilla ja sen on määrä nettona loppua helmi-maaliskuussa. Alkukesästä eteenpäin voidaan jo nähdä taseen supistumista ennen kaikkea arvopapereiden erääntymisen kautta. Yhdysvalloissa ohjauskoron nosto tulee keskuspankin mukaan olemaan ensisijainen työkalu rahapolitiikan kiristämisessä. Ensimmäinen koronnosto on ajankohtainen maaliskuun puolenvälin tienoilla. Markkinat odottavat tällä hetkellä noin 4-5 ohjauskoronnostoa yhteismäärältään 1,25 % vuoden 2022 aikana. Myös EKP:n osto-ohjelmat ovat päättymässä asteittain tämän vuoden kuluessa. Euroalueella keskuspankkiirit ovat huolestuneita odotettua korkeammasta inflaatiosta. Repokorko saattaa näin ollen nousta jo tänä vuonna vastoin aiempia ennusteita. Ensimmäinen askel rahapolitiikan kiristämisessä lienee talletuskoron nosto 0 %. On todennäköistä, että pitkät valtionlainakorot jatkavat nousutrendillä myös vuonna 2022. Kiinassa on sitä vastoin alettu varovasti löysäämään rahapolitiikkaa kotimarkkinakasvun vauhdittamiseksi.

Korkokäänne vesittämässä myös osakemarkkinoiden tuottonäkymiä

Kasvaneet pelot korkojen nousutrendistä painavat osakkeiden arvostuskertoimia. Globaalin osakemarkkinan arvostustasot ovat historiallisesti korkeat sekä absoluuttisesti että myös suhteutettuna Yhdysvaltain 10 vuoden valtionlainan korkotasoon. Normaalia korkeamman arvostustason purkautuminen leikkaa osakkeiden tuotto-odotusta. Suhteessa viimeisen 15 vuoden mediaanitasoihin, MSCI AC World -osakeindeksin P/E-luku on 20 % korkeampi kuin tyypillisesti. Korjattuna pitkällä korkotasolla arvostuspreemio on edelleen yli +10 %. Rahapolitiikan kiristyminen sekä mahdollinen 10 vuoden valtionlainakoron lisänousu Yhdysvalloissa nykytasoilta kohti 2,5 % tasoa muodostaa riskin osakkeiden arvostustasoille ja yli ajan myös yritysten tuloskasvulle. Reaalikorko tulee nousemaan nykyisiltä ennätysmatalilta tasoilta.

Tuloskasvun kyky kumota nousevan korkotason negatiivisia vaikutuksia osakemarkkinoilla on heikkenemässä. Positiiviset tulosyllätykset ovat pienentyneet ja tuloskasvutrendi on hidastumassa. Q4 tuloskausi on toistaiseksi sujunut hyvin Yhdysvalloissa. Positiivinen tulosyllätys on kuitenkin enää noin puolet kolmannen neljänneksen tulosyllätyksestä ja suurin piirtein linjassa pitkän aikavälin keskiarvon kanssa. Itse tuloskasvu pyörii vielä vahvalla noin +25 % tasolla edellisvuodesta. Myös ennustekorotukset ovat hiipuneet.

Tuloskasvu on jatkumassa vuosina 2022 ja 2023, mutta yritysten marginaalipaineet ovat kasvaneet ja kysynnän kasvu on hidastumassa. Osakeanalyytikot arvioivat, että MSCI AC World -osakeindeksin yritysten tulokset kasvavat +7 % vuonna 2022 ja +9 % vuonna 2023. Vielä vuoden 2022 osalta yritysten tulosennusteet vaikuttavat varovaisilta suhteessa talousennusteisiin. Vuodelle 2023 tuloskasvu painottuu nykyennusteiden valossa kestokulutustavaroihin ja teknologiatoimialoille, kun taas energia ja hyödykkeet taantuvat.

Tammikuu oli pettymys osakemarkkinoilla, vastuullisuus ei ollut valttia

Tammikuussa maailman osakemarkkinoita kuvaava MSCI AC World -indeksi tuotti lopulta euroissa laskettuna -3,5 %. Vastuulliset yritykset sekä laatuyhtiöt tuottivat vielä maailmanindeksiä lähes kaksi prosenttiyksikköä heikommin. Arvoyhtiöt kehittyivät selvästi paremmin kuin kasvuyhtiöt, etenkin pienyhtiöiden puolella. Sekä Saksan että Yhdysvaltojen 10 vuoden valtionlainakorko nousivat yli 0,2 %-yksikköä tammikuun aikana. Näin ollen myös euroalueen valtionlainojen tuotto jäi -1,1 % miinukselle tammikuussa.

Varsinkin toimialapuolella tuottojen hajonta oli suurta tammikuussa. Osakealueista parhaiten pitivät pintansa kehittyvät markkinat -0,5 % tuotollaan. Vastaavasti heikoin alue oli Pohjoismaat -8,0 % tappiolla. Muiden keskeisten alueiden – Euroopan, Japanin sekä Yhdysvaltojen – tammikuun tuotot olivat varsin kapeassa -3,2 % ja -4,3 % haarukassa. Osaketoimialoista energia oli tammikuun tähti +14,7 % tuotollaan. Öljyn hinta nousi kuukauden aikana noin +15 %. Toiseksi paras osakesektori oli rahoitus, joka tuotti +2,8 %. Häntäpäässä olivat vastaavasti informaatioteknologia (-6,9 %) sekä kestokulutustavarat (-6,7 %).