Joulukuu oli yksi historian synkimmistä kuukausista maailman osakemarkkinoilla. Näin ollen koko vuosi 2018 oli globaalisti heikoin osakemarkkinavuosi sitten vuosien 2011 ja 2008. Markkinat tuntuvat odottavan talous- ja tuloskasvun hidastuvan vuonna 2019, mutta emme usko maailmantalouden vielä ajautuvan taantumaan.

Euroissa mitattuna MSCI AC World -indeksi laski viime vuonna -4,9 % ja joulukuun laskuksi kirjattiin peräti -7,9 %. Koko vuonna 2018 dollarin noin 5 % vahvistuminen euroa vastaan tuki tuottoja: dollareissa mitattuna MSCI AC World -indeksi heikkeni vuonna 2018 peräti -9,4 %.

Viime vuonna USA pinnisti nollatuottoon euroissa mitattuna, kun taas Euroopan, kehittyvien markkinoiden, Japanin sekä Pohjoismaiden euromääräiset tuotot jäivät 8-11 % miinukselle.

Joulukuussa USA:n markkina oli kuitenkin heikoin -10 % laskulla, kun taas kehittyvillä markkinoilla lasku jäi -4 %:iin ja Euroopassakin vajaaseen -6 %:iin.

Joulukuun markkinakehitys ennakoi, että markkinat odottavat talous- ja tuloskasvun hidastuvan tuntuvasti vuonna 2019. Pienyhtiöt laskivat vielä suuriakin yhtiöitä enemmän ja suhdanneherkät alat laskivat enemmän kuin defensiiviset. Öljyn hinta laski joulukuussa 5 dollaria per barreli eli lähes -10 % ja korkoerot High Yield -markkinoilla kasvoivat lähes 0,7 %. Samalla USA:n 10 vuoden valtionlainakorko laski noin 0,3 % joulukuussa alimmalle tasolleen sitten maaliskuun.

Myös tulevaisuuden kasvunäkymiä tyypillisesti heijasteleva tuottoero 10 ja 2 vuoden valtionlainakoron välillä (”tuottokäyrä”) tippui alemmalle tasolleen sitten finanssikriisin. Tutkimusten mukaan negatiivinen tuottokäyrä, jossa 2 vuoden korko on korkeampi kuin 10 vuoden korko, saattaa paitsi ennakoida myös aiheuttaa taantuman pankkien käyttäytymisen seurauksena. Historian valossa negatiivinen tuottokäyrä ennustaa taantuman USA:han keskimäärin 14 kuukautta etukäteen.

Taloustilastot ja kasvuyllätykset osoittavat, että globaali talouskasvu hidastui tuntuvasti loppuvuonna etenkin USA:n ulkopuolella. Markkinoita on viime aikoina hermostuttanut erityisesti Kiinan kasvun hiipuminen. Talousennusteet ovat yleisesti olleet laskusuunnassa viime kuukausina, mutta taantumaa vuodelle 2019 harva vielä ennustaa. IMF arvioi, että se tulee laskemaan ”jonkin verran” vuoden 2019 globaalia BKT-kasvuennustetta aiemmasta 3,7 %.

Pelot protektionismin vaikutuksista logistiikkaketjuihin ja investointeihin, ennätyskorkeat velkataakat yhdysvaltalaisyrityksissä, loiventunut tuottokäyrä sekä USA:n keskuspankin Fedin neljä koronnostoa viime vuonna ja taseen supistuminen ovat kuitenkin rapauttaneet tulevaisuuden kasvu-uskoa. Yritysjohtajien tulevaisuuden usko on yllättävän heikko: Duke CFO Global Business Outlook -kyselyn mukaan peräti 82 % yhdysvaltalaisyritysten talousjohtajista odottaa USA:han taantumaa vuoden 2020 loppuun mennessä. Euroopassa vastaava luku on 67 % ja Aasiassa 54 %.

 

Kasvu on hidastumassa – emme tässä vaiheessa odota taantumaa

Emme tässä vaiheessa odota, että maailmantalous ajautuu tänä vuonna taantumaan. Pidämme todennäköisenä, että maailmantalouden kasvu vuonna 2019 on +3-3,5 % tasolla. Tänä vuonna USA:ssa kasvu lienee +2 % tasoa, euroalueella +1,5 % tasoa ja Kiinassa +5,5 % tasoa. Tämä merkitsee toki kasvun tuntuvaa hidastumista verrattuna vuoteen 2018, mutta kasvun hidastuminen lienee sekä väliaikaista että lievää.

Arvioimme, että markkinaluottamuksen mahdollinen elpyminen on kiinni neljästä keskeisestä tekijästä:
1) Alkava Q4 tuloskausi ja vuoden 2019 tulosohjeistus,
2) läpimurto USA:n ja Kiinan välisissä kauppaneuvotteluissa,
3) Yhdysvaltain keskuspankin Fed:in tilannearvio taloudesta sekä
4) Brexit-prosessin eteneminen.

Kaikista näistä asioista saadaan lisätietoa vuoden ensimmäisen neljänneksen aikana.

Yritysten tulosennusteet ovat yleisesti olleet laskussa viimeiset 3 kuukautta ja vuoden 2019 kolmelle ensimmäiselle kvartaalille odotetaan kasvun tuntuvaa hidastumista. Globaalisti tulosennusteet ovat laskeneet noin -3 % viimeisen kolmen kuukauden aikana ja kehittyvillä markkinoilla jopa -5 %.

Yhdysvalloissa kolmen ensimmäisen kvartaalin ennustetut kasvuluvut vuodentakaisesta ovat laskeneet +5-6 % tasolle vuodentakaisesta. Teknologia-sektorille vastaavat luvut ovat vain +0-2 % haarukassa. Applen harvinainen tulosvaroitus ensimmäiselle kvartaalille kuitenkin osoittaa, että varovaisuus on paikallaan.

Euroopassa ennusteet ovat +5-6 % luokkaa vuodentakaisesta kolmelle ensimmäiselle kvartaalille. Analyytikot odottavat kuitenkin, että tuloskasvu kiihtyy uudelleen vuoden 2019 viimeisellä neljänneksellä Yhdysvalloissa +11,6 % tasolle ja Euroopassa +8,6 % tasolle.

Vuodelle 2019 sijoitusanalyytikot odottavat, että MSCI AC World -osakeindeksin yritysten tuloskasvu on +7 % verrattuna vuoden 2018 tasoon +15 %. Ennustetut kasvuerot alueittain vuodelle 2019 ovat pienet pois lukien Japani, jonne odotetaan vain +2 % kasvua.

Tämän hetken tuloskasvuennuste vuodelle 2019 on lähellä pitkän aikavälin keskiarvoa. Näin ollen voisi olettaa, että sijoitusanalyytikot olettavat tämän vuoden suhdanteen olevan historiallisesti ”keskimääräisen hyvä”.

Aiempaa useampi talousennustaja näkee riskejä lievälle ”tulostaantumalle” eli tilanteelle, jossa yritysten tuloskasvu on kaksi kvartaalia peräkkäin negatiivinen edelliseen vuoteen verrattuna osin kovien vertailulukujen vuoksi. Jos USA:ssa tulostaantuma toteutuisi, vuoden 2019 todennäköinen tuloskasvu olisi helposti vain +2 % ennustetun +8 % sijaan. Esimerkiksi öljyn hinta on tällä hetkellä liki neljänneksen vuoden 2018 keskimääräisen tason alapuolella ja muiden raaka-aineiden hinta on myös laskenut tuntuvasti samalla kun teollisuusaktiviteetti on hidastunut.

 

Osakemarkkinoilla on kaksi olennaisesti erilaista skenaariota vuodelle 2019

Skenaario 1. Positiivisessa skenaariossa globaali kasvu hidastuu vain maltillisesti ja väliaikaisesti vuonna 2019. Protektionismin uhkaa saadaan globaalisti pienennettyä vuoden ensimmäisellä neljänneksellä. Väliaikaisen kasvunotkahduksen jälkeen teollisuusaktiviteetti alkaa taas elpyä loppuvuonna 2019 ja raaka-ainehinnat lähtevät nousuun. Globaali BKT kasvu on noin +3,3 % vuonna 2019 ja +3,5 % vuonna 2020. Fed nostaa korkoa kerran tänä vuonna ja ei kertaakaan vuonna 2020. MSCI AC World -indeksin yritysten tuloskasvu on +5 % vuonna 2019 ja +7 % vuonna 2020. Yhdysvalloissa 10 vuoden korko vakiintuu 3 % tasolle. EKP nostaa varovasti korkoa ensimmäisen kerran vasta vuonna 2020. Tässä skenaariossa sijoittajien luottamus vahvistuu vähitellen ja osakemarkkinoiden arvostus palaa 10 vuoden mediaaninsa vuoden 2019 loppuun mennessä. Tällöin MSCI AC World -indeksin realistinen tuotto-odotus on +15 % vuodelle 2019.

Skenaario 2. Negatiivisessa skenaariossa maailmantalous ajautuu lievään taantumaan vuoden 2019 aikana (alkaen toisen tai kolmannen kvartaalin aikana) ja palaa takaisin kasvu-uralle vasta vuoden 2020 aikana. Pois lukien finanssikriisi 2007-2009, talouden taantuman keskimääräinen kesto Yhdysvalloissa on 1960-luvun lopun jälkeen ollut 12 kuukautta huipulta pohjalle NBER-tutkimuslaitoksen mukaan. Yhdysvalloissa BKT on tyypillisesti laskenut kahden kvartaalin aikana yhteensä -1,5 % ja työllisten määrä on vuoden aikana laskenut -2 %. Jos kauppakiistoja ei saada riittävän nopeasti ratkaistua neuvotteluteitse, niin investointiaktiviteetti heikkenee selvästi ja ajaa globaalin talouden lievään taantumaan. USA:n ulkopuolella talouden aktiviteetti heikkenee tällöin enemmän kuin Yhdysvalloissa. Globaali BKT kasvu on noin +2,5 % vuonna 2019 ja +3,3 % vuonna 2020. Fed laskee korkoa kaksi kertaa tänä vuonna ja pitää korot ennallaan vuonna 2020. Yhdysvalloissa 10 vuoden korko vakiintuu 2,2 % tasolle. EKP pitää korot ennallaan. Tässä skenaariossa on todennäköistä, että MSCI AC World -osakeindeksin yritysten tuloskasvu on -5 % vuonna 2019 ja +7 % vuonna 2020. Tällöin MSCI AC World -indeksin realistinen tuotto-odotus on -8 % vuodelle 2019. Kasvuluottamus on kovalla koetuksella ja osakemarkkinatrendi jatkuu negatiivisena ainakin vuoden 2019 ensimmäisellä puoliskolla. Osakemarkkinoiden elpyminen ajoittuu vasta loppuvuoteen 2019/alkuvuoteen 2020.

Kuten näistä skenaariosta voidaan päätellä, osakemarkkinoilla on poliittisen ja taloudellisen tilanteen selkiintyessä ja kohentuessa nähdäksemme enemmän nousu- kuin laskuvaraa vuonna 2019. Korkian sijoitustiimi arvioi tällä hetkellä, että 1) skenaarion todennäköisyys on korkeampi kuin 2) skenaarion.

Näemme osakemarkkinoilla nousuvaraa, mutta olemme toistaiseksi vielä varovaisia

Osakemarkkinoiden positiiviselle kehitykselle on näin ollen loppupeleissä edelleen hyvät edellytykset vuonna 2019, vaikka epävarmuus on korkea. Sekä poliittiset- että suhdanneriskit pitävät sijoittajia yhä varpaillaan.

Arvostustasot ovat liki kaikilla markkinoilla houkuttelevat, vaikka riskit vuoden 2019 tuloskasvukehitykselle ovat selvästi kasvaneet. Viitaten aiemmin esitettyyn arvioimme, että näkymät tulevat selkiintymään vuoden ensimmäisellä neljänneksellä sekä poliittisen kehityksen että tulos- ja talouskehityksen osalta.

Osakemarkkinoiden arvostustasot ovat laskeneet tuntuvasti korjausliikkeen seurauksena. Tällä hetkellä globaalit osakemarkkinat ovat nyt 5-10 % halvemmin arvostettuja kuin viimeisen 10 vuoden aikana keskimäärin. Etenkin suhdanneherkät alat ja Yhdysvaltain ulkopuoliset markkinat ovat historiallisesti edullisesti arvostettuja. Tämä kertoo mielestämme markkinoilla vallitsevasta kasvupessimismistä. Arvioimme, että globaalit osakemarkkinat hinnoittelevat jo nyt enemmän tai vähemmän tuloskasvun pysähtymistä vuonna 2019 ja yli 50 % todennäköisyyttä lievälle taantumalle.

Yhteydenotto

Saammeko lähettää sinulle kuulumisia?

Emme spämmää. Lähetämme sinulle 1-2 kuukauden välein mm. sijoitustiimimme kattavan markkinakatsauksen, asiantuntijoidemme sekä vieraskynien kommentteja ajankohtaisesta teemoista sekä Korkian kuulumisia. Voit perua tilauksen koska tahansa.